现金利率可能从 4.1% 涨到 5%

Coolabah 首席宏观策略师 Kieran Davies 认为澳洲联储的现金利率可能要比市场参与者或澳大利亚联储本身预期的还要高得多。他认为，在过度强劲的工资增长的推动下，需求方驱动的通货膨胀将爆发。

尽管澳联储去年声称既不刺激也不紧缩的中性（或正常）现金利率"至少为 2.5%"，但 Davies 在 2021 年 12 月的研究中发现，使用澳联储自己的经济模型，中性利率实际上要高得多，在 3.5% 到 4% 之间。

这一点在澳联储最新的信息自由披露中得到证实，RBA公布的内部模型显示，中性利率更高为 3.8%。

Davies在演讲中估计了失业率的实时指示，它与澳大利亚联储 2-3% 的目标中间的稳定通胀相一致。这被称为"非加速通胀失业率"或 NAIRU（经典的经济学家术语！）。

澳联储在 2021 年声称 NAIRU 已跌至 4% 的低点附近，这支持了其 0.1% 的现金利率不会引发工资/价格螺旋上升的观点（鉴于 4.2% 的失业率）。

但Davies 的模型发现 NAIRU 实际上是 5-5.5%。而这意味着劳动力市场正在火爆，其必然结果是工资增长存在巨大的上行风险。

利率重磅炸弹

重磅炸弹是澳联储的现金利率必须攀升到什么水平才能控制通胀的冲击。

2021 年 12 月，金融市场预计到 2024 年澳洲联储利率将略低于 2%。

而根据Davies 的模型，考虑到 3.5-4% 的中性现金利率和 5-5.25% 的 NAIRU，澳洲联储将被迫将其现金利率提高至 4.6% 至 5.6% 之间。这远高于任何其他主流经济学家的估计。

到目前为止，我们已经从 0.1% 上升到 4.1%。RBA公开数据表明，它现在需要将现金利率提高到 4.8%，才能在 2025 年 6 月之前将核心通胀率回落至 2.5%。

问题是这可能太慢了！

本周，我们收到了新的证据，表明澳大利亚正在努力应对新兴的工资/价格螺旋。官方统计人员的数据强调，在截至 2023 年 3 月的 12 个月里，澳大利亚储备银行首选的工资增长指标，即Unit劳动力成本，增长了惊人的 8%。

标准工资增长基准，即工资价格指数，衡量的是普通人工资收入随时间的成分调整变化。

更复杂的Unit劳动力成本衡量标准更为广泛，其追踪企业为生产一Unit产出而支付给员工的费用的变化。

在上周澳洲联储行长 Philip Lowe 的讲话中，他强调，"随着时间的推移，通胀与Unit劳动力成本的增长率之间存在密切关系"，这也是澳洲联储使用该变量来预测通胀的原因。

他指出，Unit劳动力成本约为 7.5%，"这是通胀目标期中最大的年度增幅之一"。

在其发表讲话后，最新的数据被公布，记录了Unit劳动力成本 8% 的增长，这实际上是 1990 年以来的最大涨幅（没有疫情引起的扭曲）。Lowe 警告说，"Unit劳动力成本的持续强劲增长将支撑持续的高通胀结果"。

通胀驱动因素

这种大规模劳动力成本通胀的驱动力将被上周令人惊讶的 8.6% 的最低工资增长（以及所有奖励工资的 5.75% 增长，影响到超过四分之一的工人）所放大，这是澳大利亚自二战以来经历的最糟糕的劳动生产率。

对于这种生产力低下的现象，有许多可能的解释，包括：资本和技术投资不足；疫情造成的业务中断；随着失业率降至过低水平，将非技术工人拉到工作岗位上；几十年来永无止境的繁荣使我们失去了努力工作的动力，并普遍使我们有特权和懒惰。

解决方案包括： 投资新技术和设备以提高生产力（例如人工智能）；更好地利用现有基础设施、系统和技术（利用效率）；最后，最不理想的选择是重组劳动力，用更少的人生产更多的东西。

一些人声称澳大利亚的通胀危机归因于公司通过扩大利润率而不是增加劳动力成本来牟取暴利。根据我们的模型，对于雇用很少的人并在商品价格方面记录了巨额利润的矿业公司来说，这无疑是正确的。但采矿业只占经济的 10%。

根据最新公布的GDP 数据，Davies及其研究人员复制了欧洲中央银行采用的一种会计方法，将工资、利润和净税收对通货膨胀的贡献在一段时间内分解。

他们发现，对于其余 90% 的非矿业经济，劳动力成本而非利润是近期通胀的最大驱动力。

具体而言，Davies 评论道："非矿业价格比去年上涨了 7%，反映了Unit工资上涨带来的 4.4 个百分点、Unit利润带来的 2.3 个百分点和Unit净税收带来的 0.3 个百分点的贡献。"

进一步破解非矿经济，关注家庭服务和零售业成本的通货膨胀，家庭服务价格在过去一年中上涨了 8%，这是由Unit工资贡献的 5 个百分点，Unit利润贡献的 2 个百分点，以及净税收贡献的 1 个百分点。

最后，零售价格 14% 的趋势增长反映了Unit工资贡献了 8 个百分点，Unit利润贡献了 5 个百分点，净税收贡献了 1 个百分点。

综上所述，Davies 坚持他 2021 年 12 月的分析，并表示："在合理的时间范围内控制通胀将需要澳大利亚储备银行与同行政策利率保持一致，并继续将其现金利率目标提升到 4% 至 5% 的高点。"

未来压力更大

假设利率保持在低位，这将不可避免地给近年来借贷的风险较高的企业和家庭带来很大压力。澳联储的研究发现，在 3.6% 的现金利率下，所有借款人中约有 15% 的现金流量为负。

这对澳洲房价来说也是个坏消息。2022 年 6 月，就在澳洲联储开始将利率上调至 0.85% 之后，我们发布的研究表明，如果采用金融市场上调的澳大利亚储备银行现金利率峰值的估计，即跃升至 4.25%，澳大利亚的房价需要调整的幅度将超过以往。

我们得到了调整的第一部分，CoreLogic 的每日五首都城市指数在 2022 年 5 月至 2023 年 2 月期间下跌了 10%，这是 40 年来的第二大跌幅（悉尼价格暴跌 14%）。而我们应该很快就会开始第二轮调整。